中国珠宝行业：古法黄金并非奢侈品；青睐有韧性的业务模式；看好周大福

摩根大通对中国珠宝行业转为更具选择性，认为2026年的关键变化不只是需求疲软，更在于高端古法黄金首次面临真正的压力测试。老铺黄金年初至今下跌约55%，周大福、老凤祥分别下跌约13%、26%，反映市场下调盈利预期并重置此前高企的增长与估值假设；原先关于高端定位可显著降低金价敏感性的判断被打破。行业经营表现明显分化：周大福2027财年二季度零售额同比仅下降约0.5%，老铺销售额下降约25%，老凤祥仍受渠道重组拖累。报告更看重盈利韧性与执行，而非品类敞口，首选周大福（增持，目标价19港元），将老铺黄金下调至中性（目标价296港元），维持老凤祥减持（目标价22元）。预计老铺2026年下半年收入/盈利同比下降26%/23%，2027年再降20%/31%；周大福按15倍2029财年预期市盈率估值，行业当前约为9倍。