中国燃气首次覆盖报告：结构优化开新局，股息价值正当时

国泰君安首次覆盖中国燃气(0384.HK)。公司虽盈利短期承压，但盈利结构持续优化，天然气销售顺价叠加降本推动零售气毛差改善，增值服务经营溢利重回上行，接驳业务量跌价稳，一次性现金流占比下降，经营现金流稳定性有望提升；同时营运资金周转天数下降、化债推进助力To G端应收款回收，叠加城燃版图基本形成后资本开支放缓，自由现金流有望改善，DPS有望维持0.50元，当前股价对应FY25E股息率约7.5%，股息价值凸显。预计FY25~FY27 EPS为0.63/0.69/0.79港元，营业额822/824/824亿港元，股东应占溢利34.2/37.7/43.1亿港元。综合PE与PB估值，给予目标价8.28港元（对应FY26 12倍PE、0.8倍PB），首次覆盖给予"增持"评级。风险提示：零售气量不及预期、上游气价上涨超预期、顺价推进不及预期、新接驳用户低于预期。