物产环能(603071)区域垄断筑城河，双轮驱动求稳进

本报告为物产环能（603071.SH）首次覆盖深度研究。公司为浙江省属国企，以煤炭流通为基本盘并发展热电联产、新能源业务，2024年三者营收占比93%/7%/0.1%，毛利润占比57%/41%/0.9%。煤炭流通业务深耕75年，年销量超5000万吨，2025H1销量3190万吨同比+14.1%、营收169.3亿元同比-7.7%、毛利率升至3.6%，盈利稳定性优于同业。热电联产受供热半径政策保护具备区域垄断优势，6家热电厂均位于浙江，年供热能力1962.9万吨、发电31.76亿千瓦时，25H1毛利率30.0%；山鹰热电投产及拟收购南太湖科技（2024年归母净利1.3亿元）将贡献增量。预计2025-2027年归母净利润增速-2.4%/+13.1%/+4.7%，EPS为1.29/1.46/1.53元，给予2025年16倍PE、目标价20.67元，首次覆盖给予“买入”评级。