新奥能源(02688)：民营全国性城燃龙头，私有化推进产业链整合

华源证券对新奥能源(02688.HK)的首次覆盖报告。公司为新奥集团旗下民营全国性城燃龙头，截至2025H1在全国运营263个城燃项目，控股股东新奥股份拟对其私有化，交易对价599.24亿港元，每股计划股份可获2.9427股新奥股份H股（18.86港元/股）及24.50港元现金，合计80港元/股，较11月28日收盘价70.95港元存在12.8%空间，完成后将退市并成为新奥股份全资子公司。天然气零售气量稳健，2024年达262.0亿立方米（同比+4.2%），2025Q1-3为191.9亿立方米（同比+2.0%），高于全国表观消费增速；居民顺价推进叠加国际气价下行，2024年毛差0.54元/立方米，同比提升0.04元。燃气接驳利润占比降至2025H1的12.70%，低于同业，下滑风险可控；泛能累计投运装机6.9GW，智家业务2020-2024年毛利CAGR为22.7%。