“924”政策两周年（上）：修复资产负债表之路

报告认为市场此前低估了“924”政策的部分中长期效果：“924”并非依赖增量资金直接刺激总需求，而是以政府化债、居民地产风险化解、企业经营和融资环境修复为抓手，推动三大部门资产负债表由收缩转向修复。报告回顾，“924”之前地产下行后居民率先缩表并传导至企业，叠加政府债务风险累积，传统政府加杠杆拉投资的逆周期政策难以奏效。落地两年后：政府端化债缓释地方现金流压力、清欠政策使中小企业应收账款同比明显下降、城投与非城投周转天数同步改善，但化债专项债也挤压投资；企业端融资条件与风险约束先行修复，净融资现金流转正，扩表集中于有色、电子、计算机、汽车、交运、商贸零售、社会服务等AI产业周期、出海与服务消费主线，能否向传统制造业扩散尚待验证；居民端净资产变化于2024年Q3触底回升，由地产估值拖累减轻与股票估值效应弥补，不加杠杆的购房支出企稳，全面修复仍有赖地产估值企稳。