广发证券-历史信用冲击全复盘与本轮启示

上周五华发相关舆情引发债市调整，市场对信用风险及持仓估值波动的敏感度明显上升。报告复盘永煤事件，指出信用重估会引发流动性分层，并进一步扩散为债券抛售；利率市场约在两周后完成调整，AAA中短票信用利差修复历时62个交易日。历史上云投集团、超日债、包商银行、永煤与万科五次事件均经历预期重估、交易压力扩散与差异化修复三个阶段，代表性利差最大上行约10至120bp，达峰最短仅8个交易日。本轮调整中，资金分层弱于永煤阶段，普信债各评级利差共同上行、评级分化有限，地产债分层强于中短票，调整压力部分外溢至珠海国企，并传导至公司债与城投债ETF。信用因子模型显示，3至5年信用因子进入高位，期限因子未明显上升。报告维持四季度震荡走牛判断，认为普信债或仍有15至20bp利差调整空间，持续时间3至10个交易日，利率债与二永等高流动性品种有望率先企稳，修复节奏取决于华发风险处置进展与政策表态。