三维化学(002469.SZ)："硫磺回收"与"正丙醇"双龙头，新疆煤化工打开成长空间

本报告为国盛证券对三维化学（002469.SZ）的首次覆盖。公司脱胎于齐鲁石化胜利炼油设计院，形成"科技+工程+实业"互驱联动格局，2023年化工、工程、催化剂收入占比分别为69%、23%、9%。工程端，公司是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的企业，截至2024年上半年累计完成237套、总规模1255万吨/年，2024年底在手订单15.7亿元，北方华锦与天津石化项目有望于2025年进入确认高峰；新疆煤化工投资超7000亿元，年内有望迎来招标高峰，公司潜在EPC订单空间广阔。实业端，公司为国内最大正丙醇生产企业，2025年下游醋酸正丙酯预计新增22万吨产能，对应13.6万吨正丙醇需求，供需有望维持紧平衡；纤维素技改扩产与催化剂业务打开新增长点。公司现金流优异、分红率稳步提升，2023年及2024年中期现金分红率分别为69%、77%，2025年预期股息率约5.4%。