徐工机械（000425.SZ）：在发展中谋改革，在改革中焕新机

本报告为徐工机械（000425.SZ）公司深度研究。报告认为徐工的变化体现在产品、管理与市场化三方面：产品维度上，公司通过两次大型资产注入补齐产品线，铸就工程机械平台型企业，形成土方、起重机、混凝土等成熟产品线与高机、矿机、农机等新兴产品线，23年铲土机械、工程起重机、筑路养路机械中国市场份额均居行业第一，挖机位列国内前二，露天矿机国内第一、全球前五，农机收入增长10倍。管理层面，公司20年完成徐工有限混改、22年整体注入上市公司，管理层换届注入市场活力，采取市场化激励，24H1风险敞口同比压降近百亿元，股息率位列行业TOP2，并通过回购、分红与股权激励进行市值管理。报告判断公司具备低估值、出口增量、内需企稳与报表改善逻辑，未来具备估值重塑潜力。预计公司24-26年归母净利润同比+18%、+27%、+31%，给予25年14倍PE，对应合理价值9.46元/股，维持"买入"评级。