耐材龙头地位稳固，布局新产业有前景

本研报为国联民生证券对北京利尔（002392）的首次覆盖公司深度报告。公司是国内耐火材料龙头，2023/2024连续两年耐材产量居全国首位，2024年按产量计市场份额3.0%，较2012年提升2.2pct，盈利能力、资产负债表和自由现金流均优于同行。耐材行业近年需求承压（2024年全国耐材产量同比-4%），但呈大行业小公司格局，龙头企业份额提升具备持续性。公司2019年起布局冶金炉料业务，2024年收入占比近30%；2023年以来对外投资洛阳联创锂能（固态电池SiC负极，已获头部电池厂意向订单）与上海阵量智能（训推一体AI芯片，S2已量产、S3预计2026年量产），新业务成长空间广阔。预计2025-2027年收入68.5/75.4/83.0亿元，归母净利4.0/4.2/4.9亿元，对应PE 23/22/19x，给予"买入"评级。风险为耐材景气低迷、冶金炉料盈利波动及新领域投资不及预期。