血液净化赛道国产龙头，设备回暖提供中短期催化、耗材与出海打开长期空间

本研报为山外山（688410.SH）首次覆盖的公司深度分析。血液透析行业持续增长为公司成长奠定基础：2023年全球透析患者约410万人，2024年我国血透患者达102万人，近十年复合增速约12%，国内透析产品端市场规模2025年预计接近300亿元。短期看，公司设备收入与终端招投标景气度高度相关，2024年受行业整顿、设备更新延后等影响招投标下滑，24Q4以来持续回暖，25Q1报表端出现拐点。长期看三重驱动：一是设备份额提升，2025年上半年血透设备招投标份额按销量、金额分别达18%、17%，位列市场第二；二是自产耗材高速放量，2024年自产耗材收入同比增长208.15%，2025年一季度自产耗材收入同比增长123.46%；三是出海加速，2024年境外销售额1.28亿元，同比增长29.74%。